Oracle株52週安値を更新、S&P格下げ

Oracle の株価は金曜日に52週安値の121.50ドルに到達し、高値の345.72ドルから約63%下落した。市場が同社の広範な人工知能インフラ投資賭博を再評価しているためだ。下落は7月9日に加速した。S&P Global Ratings が Oracle の格付けを BBB から BBB− に引き下げ、ジャンク級の1段階上に位置付けたからである。S&P の懸念は明確だ。同社が署名した AI インフラ構築の巨額費用である。

数字が同機関の懸念を正当化している。会計年度2026年（2026年5月31日終了）において、Oracle は資本支出で557億ドル（約8.9兆円）を支出した一方、営業キャッシュフローは320億ドル（約5.1兆円）を生み出した。営業キャッシュフロー は前年比54%増加したが、支出により消耗しており、フリーキャッシュフローは237億ドルの赤字（約3.8兆円）となった。S&P は格差が急速に広がると予想している。同機関は Oracle の会計年度2027年の資本支出が900億ドル（約14兆円）から950億ドル（約15兆円）に達すると予測し、フリーキャッシュフロー赤字が約420億ドル（約6.7兆円）に拡大すると見通している。Oracle は会計年度2026年末時点で既に約1300億ドル（約21兆円）の借入金を抱えている。資金ギャップを埋めるため、同社は2月に強制転換優先株50億ドル（約8000億円）を発行し、今年後半にさらに200億ドル（約3.2兆円）の自社株発行を計画している。

ある1つのリスクが他を上回って浮き彫りになる。集中リスクだ。S&P は Oracle の6380億ドル（約100兆円）に上る残存パフォーマンス義務（署名済みで未納入の契約売上）の約半分が単一顧客である OpenAI から生じていることを指摘した。ChatGPT メーカーが約定の資金供給に支障をきたせば、Oracle は需要が来ないまま構築したデータセンターを抱えることになる可能性がある。この依存関係は同社の全ガイダンスを形成している。経営陣は売上が今会計年度に約34%増加して900億ドル（約14兆円）に達すると予想しているが、非GAAP調整後営業利益性当たり利益を8.05ドルとガイダンスしている。1回限りの投資利益を除去すると約18%の利益成長だ。利益成長は売上成長に劣る。減価償却費と利息が構築に伴い増加しているからだ。

しかし Oracle の基礎的な健全性は堅調に保たれている。会計年度2026年の売上は前年比17%増の674億ドル（約11兆円）に上昇し、成長は年間を通じて加速した。会計四半期第4四半期の売上は21%増加した。実際に AI コンピューティング能力を販売する同社のクラウドインフラ事業は会計年度第4四半期に前年比93%増の58億ドル（約9300億円）に成長した。通常配分会計原則（GAAP）に基づく通年純利益は37%増の171億ドル（約2.7兆円）に上昇した。受注残高は著しい。残存パフォーマンス義務は通年末に6380億ドル（約100兆円）に達し、前年比363%増、前四半期比で単体で850億ドル（約14兆円）増加した。注目すべきは、最近の大型 AI 契約の約750億ドル（約12兆円）がグラフィックス処理ユニットの前払いか顧客によるチップ供給を含んでおり、この取り決めが構築費の一部を Oracle の決算書から外すことだ。

評価面では、Oracle の株式は直近利益の約22倍、会計年度2027年について経営陣がガイダンスした調整後利益の約16倍で取引されている。この倍率は珍しい。通常、34%の売上成長をガイダンスするビジネスではなく、成長が遅い既存ソフトウェア企業に付与される。市場は相当な下方リスクを織り込んでいるようだ。フリーキャッシュフローが赤字、格付けはジャンク級の1段階上、単一の不採算顧客への集中である。しかし受注残高がスケジュール程度に転換し、同社の最盛期の支出フェーズが完了に近づけば、利益成長は再び加速する可能性があり、キャッシュフロー が安定すれば、より高い倍率を正当化する可能性がある。

Oracle は AI インフラ整備に巨額の先行投資を決断したことで、本質的な流動性逼迫に直面している。同社は会計年度2026年に557億ドル（約8.9兆円）の資本支出を実施した一方、営業キャッシュフロー は320億ドル（約5.1兆円）に過ぎず、S&P が会計年度2027年に900～950億ドルの支出を予測していることは、同社が構築の最盛期に入っていることを示唆している。格付け引き下げは現実の財務ストレスを反映している。Oracle は約1300億ドル（約21兆円）の借入金を抱えており、今年200億ドル（約3.2兆円）の自社株発行を計画しており、既存株主の希薄化をもたらすだろう。単一顧客への集中リスクは特に深刻だ。6380億ドル（約100兆円）の受注残高の約半分が OpenAI に紐付いており、それらの契約を持続可能なキャッシュフローに転換する Oracle の能力は、OpenAI 自身の資金調達の安定性と収益性の軌跡を含め、同社の支配外にある要因に部分的に依存している。

しかし株価の評価（会計年度2027年の見通した調整後利益の約16倍）は、現在の事実が支持するよりも悲観的な結果を織り込んでいる可能性がある。Oracle の需要基盤は依然として堅調だ。会計年度第4四半期のクラウドインフラ売上成長率は21%に加速し、受注残高は前年比363%増の6380億ドル（約100兆円）に拡大した。同社は会計年度2027年の売上成長34%を見通しており、このペースは通常、既存ソフトウェア同業他社ではなく、高成長企業に期待される水準である。受注残高がスケジュール程度に転換し、最盛期の資本支出が完了に近づけば、貸借対照表のストレスが緩和すれば利益成長が再び加速する可能性がある。注視すべき近期指標は、フリーキャッシュフロー悪化が予想より前倒しで鈍化するかどうか、また OpenAI の資金約定が四半期ごとに実現し続けるかどうかである。